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　　五粮液(000858) 白酒深度调解期，公司2024年营收增速未达目的： 公司2024年年报，完成营收891.75亿元/+7.09%；归母净利润318.53亿元/+5.44%。公司毛利率77.05%，同比进步1.26pct。两费方面，贩卖用度率11.99%，同升2.63pct；办理用度率4.44%，同升0.07pct。净利率37.22%，同升-0.63pct。2024年白酒财产深度调解期，行业承压运转，公司营收未能完成年头两位数增加目的。2025年白酒行业仍处于调解修复期，公司2025年力图次要运营目标与宏观经济目标连结分歧。 2025Q1公司完成停业支出369.40亿元/+6.05%；完成归母净利润148.60亿元/+5.80%。现金流大幅提拔2970%，次要系货款现金收取比例优化及上年同期单据结算基数较低而至。公司毛利率77.74%，同比进步-0.68pct。两费方面，贩卖用度率6.52%，同升-1.02pct；办理用度率2.83%，同升-0.19pct。净利率41.60%，同升-0.41pct。 控货挺价已见效果，品牌职位连续稳固 除夕春节时期，公司对第八代五粮液施行了精密化的市场投放战略，从施行效果来看，次要显现几个亮点。一是市场价钱连续提拔。二是产物动销团体安稳。线下根本不变，线上增加优良，此中五粮液官方旗舰店贩卖额同比增加30%；京东、天猫等电商平台贩卖额同比增加21%。三是社会库存处于低位。春节后经销商库存、终端商库存等畅通环节库存根本消化，部门社会终端“零库存”运转。四是品牌职位连续稳固。从千元价位段品牌表示来看，根本拉开与竞品在千元价位段的价差间隔。 增强新品研发和推行，年青消耗群体培育结果闪现 2024年五粮液产物完成营收678.75亿元/+8.07%，毛利率87.02%/+0.38%，公司在高端市场的合作力连续加强。其他酒产物完成停业支出152.51亿元/+11.79%，毛利率为60.81%/+0.65%，中高端产物比例连续提拔，出格是千元价位段的紫气东来五粮液和39度五粮液，胜利吸收了年青消耗群体，市场教诲和高端化推行获得明显效果。公司产物的次要消耗者人群为30岁-60岁的中产人群，次要消耗场景为商务、交际、礼赠、珍藏及宴席等。公司持续牢牢环绕五粮液主品牌“1+3”产物系统推出新品，完成了7个自营产物系列，15款新产物的开辟封样事情，不竭完美产物矩阵，为消耗者供给多元、优良、知心的购置挑选和效劳。 将来公司将按照市场状况，放慢年青化产物的渠道建立、产物推行和消耗者培养等事情，同时为满意年青消耗人群本性化、差同化的消耗需求，将逐渐推出新的低度产物。 强化品牌办理，施行绩效变革，择机择优投资 为深化国企变革，公司将27个营销大区整合为北部、南部、东部三区，成立“总部-地区中间-终端”的垂直管控系统，提拔市场应市才能。2025年，公司连续聚焦“营销施行提拔年”，强化“品牌举动-市场动销”联念头制，将传布势能转化为贩卖动能，以品牌提拔赋能企业高质量开展。消费体系片面施行薪酬绩效变革，营销体系稳步促进全员绩效查核；深化展开“双增双节”。白酒行业的集合度相对较低，跟着国老手业集合度进一步提拔，公司会思索在适宜的机会对适宜的行业优良资本停止整合，助力公司高质量开展。 连结高分红提拔企业吸收力： 本钱市场办理再发力，公司订定公布《关于2024-2026年度股东报答计划》，每一年度现金分红比例不低于70%、分红总额不低于200亿元。2024年公司施行了2023年度利润分派计划，派发明金181.52亿元，施行了2024年100亿元中期现金分红。2024年度，公司再次提出利润分派计划，总计派发明金123.01亿元。该计划已获董事会审议经由过程，待股东大会核准后施行。 红利猜测及投资倡议： 我们估计公司25/26/27年完成营收别离为937.44/994.96/106.40亿元，同比增速5.1%/6.1%/6.9%，净利润别离为333.68/357.91/385.97亿元，对应EPS别离为8.60/9.22/9.94元。当前股价对应PE别离为15.0/14.0/13.0倍，公司当前PE15.4倍，保持公司“激烈保举”评级。 风险提醒：消耗自信心不敷，商务消耗低迷高端白酒增速放缓，公司千元价钱带合作加重企业运营本钱用度增长，财税政策变革，食物宁静风险等。

　　五粮液(000858) 中国升势不减，高股息中心资产受追捧。本年以来上证/恒生指数在环球次要市场中首屈一指。次要受益于：1）政策撑持及经济韧性：当局近期再次推出一揽子金融宽松政策办法提振市场自信心，25Q1GDP同比+5.4%。2）外资流入：美圆走弱促使资金从美国流向中国，沪深港通北向资金2025年4月净流入超450亿元，重点加仓消耗、金融等低估值蓝筹股。3）低估值修复：A股当前市盈率12.4倍、市净率1.3倍，处于汗青低位，叠加股息率3.3%，吸收持久资金设置。 白酒行业分化加重，公司夯实变革三重抓手。当下白酒行业仍处于缩量合作阶段，产量与需求双降，消耗场景膨胀，构造分化加重，头部效应强化。25Q1，除茅五汾外，大都酒企表示承压。25年，五粮液将“营销施行提拔年”作为中心计谋，贯彻落实“控量保价、品牌升维、渠道重构”三大变革抓手。估计公司龙头职位稳定，在本轮行业调解后市占率将进一步提拔。 持续五年支出双位数增加，25Q1略超预期。2019-2024年，公司总营收/归母净利润CAGR别离为12.2%/12.9%，彰显出妥当增加的功绩肯定性，利润范围位居行业前线，此中五粮液/系列酒产物已往五年CAGR别离为11.9%/14.9%。主品牌连续发力的同时，系列酒第二增加曲线公司完成营收/归母净利润别离为369.4/148.6亿元，别离同比+6.1%/+5.8%，略超预期。 持续六年毛利率提拔，25Q1现金流表示优良。公司毛利率持续六年稳步提拔，五粮液/系列酒产物毛利率别离到达87.0%/60.8%，产物构造连续优化。24年归母净利率下滑主因市场用度投放加大。2020-2023年运营性现金流净额连续增加，2024年同比-37.2%，主因经销商预支款削减与单据结算比例变革。25Q1运营性现金流158.5亿元，同比+2970.3%，次要系季度内货款中现金收取比例较高及上年同期基数低影响而至。 红利猜测与投资倡议：公司分红率由23年的60%提拔至24年的70%，明显高于A股均匀程度，连续提振市场自信心。鉴于公司支出增速指引从已往几年的双位数下调至中个位数，我们估计2025-2027年公司支出为938/989/1032亿元，归母净利润别离为335/348/360亿元，对应EPS别离为8.6/9.0/9.3元（原2025猜测为10.3元）。参考可比公司估值程度，我们赐与公司20x2025e PE（此前为2024年22x），目的价由194下调至172元，保持“优于大市”评级。 风险提醒：食物宁静风险，市场所作加重，运营战略效果不及预期。

　　五粮液(000858) 【功绩总结】24年公司停业支出/归母净利润别离891.75/318.53亿元（同比+7.09%/+5.44%），24年现金分红比例70%（同比+10pct）.；25Q1公司停业支出/归母净利润别离369.40/148.60亿元（同比+6.05%/+5.80%）。 2024年：普五降价奉献价升 1、产物端：2024年公司完成酒类支出831.27亿元（同比+8.74%），毛利率82.21%（同比+0.29pct），此中五粮液/其他酒产物支出678.75/152.51亿元（同比+8.07%/+11.79%），毛利率别离为87.02%/60.81%（同比+0.38/+0.65pct）。 量价看，酒类增加主由价升驱动（销量同比+1.81%/吨价同比+6.81%），五粮液销量/吨价别离同比+7.06%/+0.94%，其他酒同比+0.12%/+11.65%。详细看： ①八代普五：公司坚定落地控量办法+降价（价升主因），反哺渠道以完成批价&渠道利润不变； ②1618+39度五粮液：1618宴席端增加优良，1618+39度不变投放以补足普五量的下滑； 2、渠道端看：24年经销/直销渠道支出别离487.38/343.89亿元（同比+5.99%/+12.89%），毛利率别离78.82%/87.01%（同比+0.11/+0.26pct），此中直销比提拔同比1.52pct至41.37%。五粮液总经销商数目2652家，同比增长82家，单商范围同比+2.71%。 3、红利端看：24年毛利率/归母净利率77.05%/35.72%（同比+1.26/-0.56pct）；贩卖/办理用度率别离为11.99%/3.99%（同比+2.63/+0pct）；运营性现金流量净额同比-18.69%至339.40亿元。 2025Q1：构造连结安稳，渠道变革办法逐渐落地 1、元春时期公司控货挺价招致销量下滑&库存降至较低程度，我们估计，元春后规复发货必然水平上助推Q1功绩。 2、25Q1公司完成毛利率/归母净利率77.74%/40.23%（同比-0.68/-0.09pct），红利端略下滑主因普五控货+1618&39度放量（构造略下行），但贩卖/办理用度率同比-1.02/-0.23pct表示优良；运营性现金流量净额同比+2970.31%至158.49亿元；条约欠债同比/环比+51.19/-15.24亿元至101.66亿元。红利猜测：公司25年以来对营销系统停止大马金刀变革，后续功效值得等待。我们估计25-27年公司停业支出同比增加5.3%/6.0%/6.8%至939/995/1062亿元（25-26年前值958/1043亿元），归母净利润同比增加5.1%/6.7%/7.6%至335/357/384亿元（25-26年前值350/381亿元），下调红利猜测次要系高端白酒消耗场景偏弱，对应PE别离为15X/14X/13X，保持“买入”评级。 风险提醒：白酒市场需求疲软；食物宁静风险；1618及低度五粮液增加不及预期。

　　五粮液(000858) 变乱 2025年4月25日，五粮液公布2024年年报及2025年一季报。 投资要点 Q1功绩略超预期，贩卖回款表示较好 整年收官，Q1功绩略超预期。2024年总营收/归母净利润别离为891.75/318.53亿元，别离同比+7%/+5%；2024Q4别离为212.60/69.22亿元，别离同比+3%/-6%；2025Q1别离为369.40/148.60亿元，别离同比+6%/+6%。整年毛利率同比提拔，净利率同比略降。2024年毛利率/净利率别离为77%/37%，别离同比+1.3/-0.6pcts；2025Q1毛利率/净利率别离为78%/42%，别离同比-0.7/-0.4pcts。贩卖用度投放力度加大，办理用度率根本持平。2024年贩卖/办理用度率别离为12%/4%，别离同比+2.6pcts/持平；2025Q1贩卖/办理用度率别离为7%/3%，别离同比-1.0/-0.2pcts。Q1运营净现金流程度高增，贩卖回款表示较好。2024年运营净现金流/贩卖回款别离为339.40/1018.69亿元，别离同比-19%/-3%；2025Q1运营净现金流/贩卖回款别离为158.49/382.34亿元，别离同比+2970%/+76%，次要系本年货款中现金收取比例较高及同期基数较低而至。停止2025Q1末，公司条约欠债101.66亿元（环比-15.24亿元）。 主品牌多产物线开展，其他酒产物打造大单品 2024年公司酒类支出831.27亿元，同增8.74%；此中，2024年五粮液产物/其他酒产物支出别离为678.75/152.51亿元，别离同增8.07%/11.79%。五粮液产物方面，销量增加拉动团体支出增加，均价同比小幅提拔。2024年毛利率同比+0.38pcts至87.02%，销量/均价别离同比+7.06%/+0.94%。2024年第八代五粮液产物价钱根本不变，同时45度、68度五粮液焕新上市，典范五粮液产物系列计谋公布，扩大产物矩阵。其他酒产物方面，均价增加为营收增加次要拉动力，2024年毛利率同比+0.65pcts至60.81%，销量/均价别离同比+0.12%/+11.65%，公司集合打造五粮春、五粮醇、五粮特头曲、尖庄大单品，放慢规划1218次高端单品。 东部与南部增加妥当，北部红利才能提拔 分地域看，2024年东部/南部/北部片区营收别离为312.90/393.36/125.01亿元，别离同比+9.75%/+12.65%/-3.98%；毛利率别离为85.97%/77.47%/84.96%，别离同比+0.76/-2.41/+5.29pcts，东部与南部地域支出同比增加妥当。停止2024年年底，五粮液/五粮浓香经销商数目别离为2652/1059名，别离同比增长82/245名。2024年新增中心终端1.6万家，直营渠道“三店一家”建立效果较着，今朝专卖店数目超越1700家；新兴渠道内容电商规划片面完成。 红利猜测 我们看好公司保护价钱系统决计，渠道自信心规复中，加快公司品牌代价回归。我们估计公司2025-2027年EPS别离为8.67/9.26/10.00元，当前股价对应PE别离为15/14/13倍，保持“买入”投资评级。 风险提醒 宏观经济下行风险、淡季增加不及预期、批价上行不及预期等。

　　五粮液(000858) 经停业绩韧性较好，主动展开渠道变革，保持“买入”评级 公司2024年完成营收891.8亿，同比+7.1%，归母净利318.5亿，同比+5.4%。此中2024Q4完成营收212.6亿，同比+2.5%，归母净利润69.2亿，同比-6.2%。2024年支出契合预期，利润略低于预期。2025Q1营收369.4亿，同比+6.1%，归母净利润148.6亿，同比+5.8%。功绩契合预期，我们保持2025-2026年红利猜测，并新增2027年红利猜测，估计2025-2026年净利润别离为328.5、349.0、373.2亿元，同比别离+3.1%、+6.2%、+6.9%，EPS别离为8.46、8.99、9.62元，当前股价对应PE别离为15.2、14.4、13.4倍，2025年公司市场主动展开渠道变革，构造建立经销商参股平台，在包管支出的同时对主力产物价钱停止托底，同时1618等计谋产物持续扩大趋向，公司净利率整年看大几率处于承压形态，也是公司鄙人行周期保护渠道保存空间需求支出的本钱，保持“买入”评级。 五粮液产物量增较好，其他酒提拔产物构造 2024年五粮液产物支出678.8亿，同比+8.1%；此中量/价同比+7.1%/+0.9%。2024年1618、交杯、低度等计谋性产物市场投入力度很大，为支出增加做了较大奉献，同时普五产物供应相对充沛。其他酒产物别离完成支出152.5亿，同比+11.8%；量/价同比+0.1%/+11.7%。系列酒产物构造上做了较大提拔。 贩卖收现与支出符合，条约欠债保持较高程度 公司2024Q4+2025Q1贩卖收现同比+3.2%至622.4亿。跟支出表示较为符合。2025Q1末条约欠债环比2024年底下滑15.2亿至101.7亿元，仍旧保持汗青较高程度。五粮液品牌力带来的的渠道不变性较强。 毛利率不变，贩卖用度率提拔，净利率略有降落 受益构造提拔，2024年公司酒类产物毛利率+0.29pcts至82.2%，此中五粮液/其他酒产物毛利率别离+0.38/+0.65pct至87.0%/60.8%。2024年主营税金率/贩卖用度率/办理用度率/财政用度率别离-0.43/+2.63/+0.00/-0.02pct至14.6%/12.0%/4.0%/0.5%，此中促销费增长幅度较大，次要是公司2024年对1618等计谋产物授与较大的市场投入用度。2024年公司归母净利率-0.56pct至35.7%。 风险提醒：宏观经济颠簸以致需求下滑，省外扩大不及预期等。

　　五粮液(000858) 投资要点 变乱：公司2024年完成支出891.8亿元，同比+7.1%，归母净利润318.5亿元，同比+5.4%；此中24单Q4完成支出212.6亿元，同比+2.5%，归母净利润69.2亿元，同比-6.2%。别的，公司拟每10股派发明金盈余31.69元（含税）。25Q1公司完成支出369.4亿元，同比+6.1%，归母净利润148.6亿元，同比+5.8%，团体功绩契合市场预期。 普五价盘表示坚硬，持续高质量开展。1、分产物，24年五粮液产物完成支出678.8亿元，同比+8.1%，销量/吨价别离同比+7.1%/+0.9%，普五控量稳价决计坚决，1618和低度在扫码红包拉动下奉献次要增加；系列酒完成支出152.5亿元，同比+11.8%，系列酒销量/吨价别离增加+0.1%/+11.7%。2、分渠道，24年经销、直销别离完成支出487.4亿元（+6.0%）、343.9亿元（+12.9%），24年公司新增中心终端1.6万家，鞭策终端网点扩容提质，渠道构造连续优化。3、在内部消耗情况疲软的布景下，依托公司壮大的品牌力和坚定的控价决计，25年春节淡季普五价盘不变在930元阁下，1618和低度持续放量，五粮液系列产物的动销在千元价位中表示最优，完成妥当增加。 红利才能连结不变，现金流表示优良。1、24年公司毛利率提拔1.3个百分点至77.1%；团体用度率进步2.5个百分点至13.3%，此中贩卖用度率上升2.6个百分点至12.0%，办理用度率和财政用度率连结相对不变，整年净利率37.2%，同比降落0.6个百分点。2、25Q1毛利率同比降落0.7个百分点至77.7%，团体用度率同比降落0.9个百分点，25Q1净利率小幅降落0.4个百分点至41.6%。3、25Q1贩卖现金收现382.3亿元，同比+75.6%；停止25Q1末公司条约欠债101.7亿元，同比+101.4%，预收款蓄力充沛。 24年韧性彰显，25年行稳致远。1、25年公司量价战略明晰，25Q1公司自动给传统经销商减量，坚定控货和查处窜货，鞭策普五批价上升并规复渠道自信心，当前批价连结在930元阁下，库存处在相对良性程度。2、在当前内部经济具有较强不愿定性，行业仍处在调解期的布景下，公司对峙稳中求进的基调，鞭策品牌代价和市场份额双提拔，公司估计2025年停业总支出增速与宏观经济目标连结分歧。 红利猜测与投资倡议。估计2025-2027年归母净利润别离为339.9亿元、365.2亿元、393.0亿元，EPS别离为8.76元、9.41元、10.12元，对应静态PE别离为15倍、14倍、13倍。公司是千元价位绝对龙头，妥当增加肯定性高，保持“买入”评级。 风险提醒：经济苏醒或不及预期，市场所作加重风险。

　　五粮液(000858) 陈述枢纽要素: 4月25日，公司公布2024年年报及2025年一季报。 投资要点: 功绩略低于预期，分红率提拔。2024年，公司完成停业支出891.75亿元（YoY+7.09%），完成归母净利润318.53亿元（YoY+5.44%），完成扣非归母净利润317.42亿元（YoY+5.40%）；此中Q4单季完成停业支出212.60亿元（YoY+2.53%），完成归母净利润69.22亿元（YoY-6.17%），完成扣非归母净利润69.09亿元（YoY-6.31%）。2025年一季度，公司完成停业支出369.40亿元（YoY+6.05%），完成归母净利润148.60亿元（YoY+5.80%），完成扣非归母净利润148.61亿元（YoY+5.86%）。别的，公司拟向部分股东每10股派发明金盈余31.69元（含税），合计拟派发明金盈余为123亿元，叠加已施行的2024年中期现金分红100亿元，现金分红比率达70%，与公司订定的《2024-2026年度股东报答计划》相分歧，较2023年进一步提拔。 白酒销量增速下滑，直销渠道表示更优。分产物：受内部宏观经济身分影响，白酒行业承压，公司产物销量增速下滑拖累支出端表示。2024年，公司中心大单品第八代五粮液销量同比增加7.06%，营收同比增加8.07%；其他酒产物销量同比增加0.12%，营收同比增加11.79%。五粮液产物毛利率同比提拔0.38pct至87.72%，其他酒产物毛利率同比提拔0.65pct至60.81%。公司连续向中高价位产物聚焦，低价位产物产量及销量降落，产能操纵率有所下滑。分渠道：直销渠道表示优于经销渠道，直销支出同比增加12.89%，毛利率提拔0.26pct至87.01%；经销支出同比增加5.99%，毛利率提拔0.11pct至78.82%。 加大市场投入，贩卖用度大幅提拔。2024年：公司毛利率提拔1.26pct至77.06%，贩卖用度初次打破100亿元，贩卖用度率大幅提拔2.63pct至11.99%，办理/研发/财政用度率别离为3.99%/0.45%/-3.18%，别离同比持平/+0.07/-0.21pct，净利率为37.22%，同比下滑0.63pct。2025Q1：毛利率下滑0.68pct至77.74%，贩卖用度率同比下滑1.01pct至6.52%，办理用度率同比降落0.23pct至2.83%，净利率微降，同比下滑0.41pct至41.60%。 红利猜测与投资倡议：当前白酒行业处于库存去化阶段，2025年白酒商务需求在经济刺激政策下无望回暖，公司作为高端白酒龙头，品牌护城河较深，分红比例提拔后中持久投资代价闪现。我们按照公司2024年年报及2025年一季报调解红利猜测，估计公司2025-2027年完成归母净利润336.06/358.92/385.54亿元，（更新前2025-2026年为372.72/412.26亿元），同比增加5.50%/6.80%/7.42%，对应EPS为8.66/9.25/9.93元/股，4月25日开盘价对应PE为15/14/13倍，保持公司“增持”评级。 风险身分：政策风险、高端酒需求不及预期风险、行业合作加重风险。

　　五粮液(000858) 变乱：公司公布2024年报和2025一季报，2024年公司完成停业总支出891.75亿元，同比增加7.09%；完成归母净利润318.53亿元，同比增加5.44%。2025Q1公司完成停业总支出369.40亿元，同比增加6.05%；归母净利润148.60亿元，同比增加5.80%。 五粮液品牌多轮驱动增加妥当，系列酒吨价提拔较着。分产物，2024年公司五粮液/其他酒别离完成营收678.75/152.51亿元，同比+8.1%/+11.8%，此中五粮液销量/吨价别离同比+7.1%/+0.9%，毛利率同比+0.4pct至87.0%，普五整年施行控量挺价政策，传统渠道减量20%，经由过程年头进步出厂价至1019元/瓶和渠道增量补偿支出缺口，整年批价根本连结不变。估计1618、39度五粮液奉献较大增量，整年焕新上市45度、68度五粮液，计谋公布典范五粮液10、20、30、50产物系列，连续丰硕五粮液产物矩阵，削减普五减量压力。此中其他酒销量/吨价别离同比+0.1%/+11.7%，毛利率同比提拔+0.6pct至60.8%，吨价提拔较着主因集合聚焦四大单品，削减低价位产物贩卖，公司将放慢规划1218次高端品牌，打冒昧高端浓香白酒标杆产物。分地区，2024年公司东部/南部/北部别离完成营收312.9/393.4/125.0亿元，同比+9.7%/+12.6%/-4.0%，公司将27个营销大区整合为北部、南部、东部三区，成立“总部-地区中间-终端”的垂直管控系统，提拔市场应市才能。分渠道，2024年公司经销/直销别离完成支出487.4/343.9亿元，同比+6.0%/+12.9%。2024年末经销商数目3711家，同比净增327家，此中五粮液/浓香酒经销商别离2652/1059家，同比净增82/245家。 2024年分红率立异高，2025年营收目的与宏观经济目标分歧。2024/2025Q1公司毛利率为77.05%/77.74%，同比+1.26/-0.69pct，2024年毛利率上升主因五粮液主品牌不变增加、系列酒产物构造上移。2024年税金及附加/贩卖/办理/研发/财政用度率别离为14.62%/11.99%/3.99%/0.45%/-3.18%，同比-0.43/+2.63/0/+0.07/-0.21pct，贩卖用度率增长主因1）公司主动应对市场变革，加大了渠道建立、团队建立、消耗者培养投入力度；2）公司为了提拔效劳质量和配送服从，加大仓储物流费的投入。2024年/2025Q1公司净利率为35.72%/40.23%，同比-0.56/-0.09pct。2025Q1末条约欠债达101.66亿元，同比+51.19亿元，环比-15.2亿元。公司2024年现金分红达223亿元，分红率达70%，当前市值对应的股息率为4.5%。2025年次要开展目的是稳固和加强妥当开展态势，鞭策品牌代价和市场份额双提拔，停业总支出与宏观经济目标连结分歧。 投资倡议：估计2025-2027年支出增速别离为6.0%/5.9%/5.3%，归母净利润增速别离为6.2%/6.6%/6.9%，EPS别离为8.71/9.29/9.94元，对该当前股价PE别离为15x/14x/13x，根据2025年16X赐与目的价139.36元，赐与“增持”评级。 风险提醒:食物宁静风险、渠道开辟不及预期、行业合作加重风险。

　　五粮液(000858) 投资要点： 变乱：公司公布2024年度陈述与2025年一季报。 点评： 公司2024年妥当收官。公司2024年完成停业总支出891.75亿元，同比增加7.09%；完成归母净利润318.53亿元，同比增加5.44%。单四时度公司完成停业总支出212.60亿元，同比增加2.53%；完成归母净利润69.22亿元，同比降落6.17%。公司2024Q4利润同比下滑与公司加大回款撑持与嘉奖战略、增强消耗者培养力度有关。分产物看，2024年公司五粮液产物与其他酒产物别离完成停业支出678.75亿元与152.51亿元，同比别离增加8.07%与11.79%。 2025年开门红良性，彰显运营韧性。公司本年自动调解运营节拍，节前对普五停止控货，主动消化库存。节后，公司发货量有所增长，叠加平台公司建立，公司开门红良性，彰显运营韧性。2025Q1，公司完成停业总支出369.40亿元，同比增加6.05%；完成归母净利润148.60亿元，同比增加5.80%。公司计划2025年停业总支出与宏观经济目标连结分歧，运营目的妥当理性。 2024Q4用度投放等身分影响公司净利率程度。受益于普五降价与产物构造优化，公司2024年完成毛利率77.05%，同比增长1.26个百分点。用度方面，2024年公司贩卖用度率为11.99%，同比增长2.63pct；办理用度率为3.99%，同比持平。综合毛利率与用度率的状况，公司2024年完成净利率37.22%，同比降落0.63个百分点。2025Q1，公司完成毛利率77.74%，同比降落0.69个百分点，次要与公司调解产物战略有关；贩卖用度率/办理用度率别离为6.52%/2.83%，同比别离降落1.01pct/降落0.23pct。综合毛利率与用度率的状况，公司2025Q1完成净利率41.60%，同比降落0.42个百分点。 公司公布2024年底分红计划。公司2024年底分红每10股拟派31.69元（含税），合计现金盈余123.01亿元。此前，公司2024年的中期分红为每10股派25.76元（含税），合计现金盈余99.99亿元。公司2024年中期与年底分红合计每10股派息57.45元（含税），合计现金盈余223亿元，分红率为70%，对应4月25日开盘价股息率为4.45%。 保持买入评级。估计公司2025/2026年每股收益别离为8.64元和9.18元对应PE估值别离为15倍和14倍。作为高端浓香白酒行业龙头，公司本年定调稳中求进，品牌影响力无望稳步提拔。保持对公司的“买入”评级 风险提醒。产物晋级不及预期，渠道扩大不及预期，行业合作加重，宏观经济颠簸等。

　　五粮液(000858) 投资要点 变乱：公司表露2024年报及2025一季报。2024年营收、归母净利润别离为891.8、318.5亿元，同比+7.1%、+5.4%；对应24Q4营收、归母净利润别离为212.6、69.2亿元，同比+2.5%、-6.2%，利润下滑主因贩卖用度明显增加。25Q1营收、归母净利润369.4、148.6亿元，同比+6.1%、+5.8%，增速契合我们预期。 24H2降速调控，承托普五完成量价弱均衡。2024年公司紧扣“抓动销、稳价钱、提费效、转风格”目标，经由过程丰硕五粮液产物矩阵、中心终端扩容提质等手腕，协助鞭策八代普五量价根本连结不变，经销商库存更趋良性。1）分产物看：24FY公司酒类支出同增8.7%，①五粮液整年支出同增8.1%，量价别离同比+7.1%/+0.9%。此中，1618在扫码红包及宴席投入驱动下，预算同比完成双位数增加；八代普五陪伴宏观需求趋冷，预算整年同比完成低单增加，24H2出货管控收紧，但降价奉献有所放大（24H1、H2五粮液支出别离同比+11.4%、+3.8%，吨价别离同比-0.6%、+3.0%）。②其他酒整年支出同增11.8%，量价别离同比+0.1%、11.7%，此中H1、H2别离同比价增54.7%、-21.3%，高低半年产物构造颠簸较大。2）分渠道看：24FY公司酒类经销、直销支出奉献占比别离为54.6%、38.6%，支出别离同增6.0%、12.9%。24FY为优化供需婚配，公司一方面临普五传统渠道配额减量，经销渠道增速相对趋缓；另外一方面加鼎力度拓展专卖店等直销渠道，期末共有专卖店1786家，同比+7.5%。 24FY净利率同比回落，Q4市场投入明显加大。24FY贩卖净利率同比回落0.6pct至37.2%，主因贩卖用度投入加大。①24FY公司酒类毛利率同比+0.3pct至82.2%，此中五粮液、其他酒毛利率别离同比+0.4、0.7pct，前者吨价、吨本钱均同比改进。②24FY公司贩卖用度同比增加37.1%（对应Q4同增85.1%），贩卖费率同比提拔2.6pct至12.0%，1是为应对市场变革，公司加大渠道返利、终端建立及消耗者培养力度，整年促销用度同增48.9%；2是为提拔配送服从，整年仓储物流用度同增35.5%。2025年思索公司控费挺价，估计贩卖费率增幅或同比收窄。 25Q1变革风劲，聚协力，应变局。公司于2025年1月初即颁布发表对传统渠道停货，随后请求按同一划定规矩调减传统渠道配额，减量部门转由新建立的专营公司承接，以直销情势开辟团购销量，协助强化公司贩卖主导权、优化资本兼顾和厂商长处绑定，以更好完成精准营销。1）支出端：25Q1支出同增6.1%，增速根本与整年增加中枢预期连结分歧，时期固然经销渠道停货调解，线下商超、专卖店及其他直销渠道连结顺畅投放，贩卖专营公司3月建立后也对五粮液支出完成必然弥补。2）收现端：25Q1收现比为1.04，同比力着上升，主因公司自动掌握经销渠道单据打款额度，开门红后不再赐与单据撑持。3）红利端：25Q1贩卖净利率同降0.4pct，主因毛利率同比-0.7pct，税金及附加比率同增0.7pct。普五降价片面施行根底上，毛利率颠簸估计次要与其他酒及其他营业有关。 红利猜测与投资倡议：行业低谷既是酒企降速调解的压力期，也是不破不立、做事创业的机缘期，等待公司经由过程背城借一的营销系统变革，鞭策营销运营抖擞活力。2025年公司年报表露，停业总支出增加目的与宏观经济目标连结分歧，思索需求苏醒历程和缓，我们响应更新2025~26年归母净利润猜测为338、365亿元（前值343、383亿元），新增2027年归母净利润猜测为403亿元，当前市值对应2025~27年PE为15、14、12X，保持“买入”评级。 风险提醒：宏观表示不及预期、高端合作加重而需求疲弱、渠道变革历程偏慢。

　　五粮液(000858) l投资要点 公司2024年完成停业总支出/停业支出/归母净利润/扣非净利 1.33/6.09/0.87/0.18/-0.17pct。单四时度完成贩卖收现240.09亿元，同比-37.69%，经现净额41.46亿元，同比-78.58%。单四时度支出利润增速相对偏低，估计主因公司自动控货挺价，同时加大了渠道和消耗者投入。 2024年拆分：分产物，五粮液酒/其他酒别离完成营收678.75/152.51亿元，同比8.07%/11.79%，此中五粮液酒销量4.14万吨，同比+7.06%，均价163.95万元/吨，同比+0.94%；其他酒销量12.06万吨，同比+0.12%，均价12.65万元/吨，同比+11.66%。五粮液酒均价略有增加，估计主因普五降价；其他酒均价增加主因公司连续向中高价位产物聚焦，自动削减低价位产物销量。分渠道来看，经销/直营别离完成营收487.38/343.89亿元，同比5.99%/12.89%，直销占比提拔至41.37%，提拔了1.52pct。24年底五粮液/五粮浓香经销商数目别离为2652/1059个，同比增长82/245个；24年底专卖店数目1786个，同比增长124个。 公司25Q1年完成停业总支出/停业支出/归母净利润/扣非净利 6.05%/6.05%/5.80%/5.86%。25Q1，公司毛利率/归母净利率为77.74%/40.23%，别离同比-0.68/-0.09pct；税金/贩卖/办理/研发/财政用度率别离为14.63%/6.52%/2.83%/0.28%/-1.78%，别离同比0.69/-1.02/-0.23/0.04/0.28pct。25Q1公司完成贩卖收现382.34亿元，同比+75.63%；经现净额158.49亿元，同比+2970.31%；25Q1末条约欠债101.66亿元，同比增长51.19亿元，环比削减15.24亿元（客岁同口径环比削减18.17亿元）。25Q1毛利率略有下滑，估计主因普五控量，同时低度和1618放量招致构造略有下滑。25Q1经现净额表示优良，主因本年货款中现金收取比例较高及上年同期基数低(银行承兑汇票收取比例较高)综合影响。将25Q1和24Q4的支出利润兼并计较来看，25Q1+24Q4支出合计582.00亿元，同比+4.74%，利润合计217.83亿元，同比+1.68%，公司持续连结妥当增加。 l红利猜测与投资倡议 颠末春节控货挺价后，今朝普五批价曾经站上930元，25年整年公司将持续贯彻价在量先的准绳。同时近期察看到公司一系列贩卖系统/渠道架构的变革，包罗但不限于将五品部整合入酒类贩卖公司、三大营销片区的设立、经销商自觉结合建立专营公司等。变革步伐下，公司将加鼎力度抓好产物量价均衡，废除经销商红利成绩，优化渠道，发掘新的渠道、场景和消耗需求。公司2025年停业总支出目的与宏观经济目标连结分歧，我们估计在5%阁下。跟着消耗需求的回暖，估计公司报表表示将逐年改进。我们估计公司2025-2027年完成营收936.34/1004.04/1105.95亿元，同比增加5.00%/7.23%/10.15%；完成归母净利润334.47/363.33/405.55亿元，同比增加5.00%/8.63%/11.62%（从分红的视角来看，若25年按70%分红率来计较，对该当前股价股息率为4.67%），对应EPS为8.62/9.36/10.45元，对该当前股价PE为15/14/12倍。 l风险提醒： 经济/需求规复不及预期，公司贩卖不及预期，食物宁静等风险。

　　五粮液(000858) 择要： 变乱：五粮液通告2024年度和2025Q1功绩。2024年公司完成停业支出892亿元，同比+7.09%；归母净利润319亿元，同比+5.44%。2025Q1完成支出369亿元，同比+6.05%；归母净利润149亿元，同比+5.8%。 2024妥当收官，2025年妥当残局：公司在2024年头计划2024年停业总支出完成两位数增加，实践低于年头计划，次要因白酒行业需求变革。比照2024年天下范围以上白酒企业贩卖支出同比+5.3%、利润总额同比+7.8%，五粮液2024年团体功绩表示妥当。2025年公司目的停业总支出与宏观经济目标连结分歧，连结妥当开展的基调。从季度节拍上来看，2024Q4支出同比+2.5%、归母净利润同比-6.2%，Q4持续了Q3以来的增加放缓形态，Q4贩卖用度投入力度增长使利润有所降落。2025Q1支出同比+6.1%、归母净利润同比+5.8%，增速环比提拔，有春节错位身分影响，比较整年目的来看属于妥当的残局。虽然公司在Q1对主力大单品第八代五粮液停止了控货，我们估计1618、低度五粮液等产物奉献了更多增量。 大单品不变，侧翼产物增加：分产物，2024年五粮液产物完成支出679亿元，同比+8.1%。拆分销量同比+7.1%、吨价同比+0.9%。我们估计此中第八代五粮液相对安稳，1618、低度产物等奉献次要增量。我们估计2025年第八代五粮液将连结更加严厉的控货以不变批价，但客岁出厂价的提拔在本年报表上会有更多表现，高级产物种别的贩卖增量方面仍以1618、低度等产物奉献。2024年系列酒完成支出153亿元，同比+11.8%。拆重量同比+0.1%、吨价同比+11.7%。系列酒以调构造为主，连续向中高价位产物聚焦，集合力气打造五粮春、五粮醇、五粮特头曲、尖庄大单品，低价位产物产量贩卖缩减。我们估计2025年系列酒仍将连结较快增加。 放慢完美渠道规划和变革：分渠道，2024年经销形式支出487亿元，同比+6%；直销支出344亿元，同比+12.9%。公司在传统渠道连续优化商家构造，强化量价均衡和次序管控。直营渠道经由过程促进“三店一家”的建立，完成了更快的支出增加。2025年为提拔应市才能，公司在内部构造架构和内部贩卖渠道规划方面进一步伐解优化，内部打消五品部、规复酒类贩卖公司，将27个营销大区整合为北部、南部、东部三区，成立“总部-地区中间-终端”的垂直管控系统；内部渠道方面，整合大商资本建立了两家贩卖平台公司，兼顾新渠道、新场景开辟，绑定大商长处制止渠道内卷。我们以为五粮液2025年面对更大价钱压力，公司内内部变革将有助于公司年保护大单品价钱不变、庇护好经销商利润，从而完成公司团体妥当开展ng28南宫相信品牌力量。 贩卖用度投入加大：2024年公司净利率37.3%，同比-0.6pct。此中毛利率同比+1.3pct，贩卖用度率同比+2.6pct，其他用度率相对不变。2024年毛利率提拔来自于吨价提拔，估计2025年趋向连续。2024年贩卖用度率提拔较为较着，此中在促销费方面增长较为较着，因公司主动应对市场变革，加大了渠道建立、团队建立、消耗者培养投入力度。我们估计2025仍将连结主动的贩卖用度投入。 分红比例提拔：2024年公司合计分红230亿元，分红比例70%，较客岁分红比例提拔10pcts，契合此前计划2024-2026年每一年现金分红比例不低于70%且金额不低于200亿元（含税）。根据2025/4/25开盘价129.05计较对应股息率4.1%。 投资倡议：2025Q1五粮液公司在大单品控货的状况下完成了妥当的增加，这好过我们的预期。按照最新财政数字调解红利猜测，估计2025-27年EPS别离为8.59/9.08/9.71元，2025/4/25开盘价129.05元对应P/E别离为15/14/13倍。保持“保举”评级。 风险提醒：高端酒需求不敷、价钱颠簸的风险。

　　五粮液(000858) 中心概念 2024年妥当收官，2025Q1完成开门红。2024年公司完成停业总支出891.8亿元/同比+7.1%，归母净利润318.5亿元/同比+5.4%；2024Q4停业总支出212.6亿元/同比+2.5%，归母净利润69.2亿元/同比-6.2%，净利润增速略慢于支出端次要系下半年增投用度反哺渠道；整年现金分红率70%，契合资东报答计划。2025Q1完成停业总支出369.4亿元/同比+6.1%，归母净利润148.6亿元/同比+5.8%。2024年酒类营业毛利率稳中有升，公司合时反哺渠道提振自信心。分产物看，2024年五粮液产物支出831.3亿元/同比+8.1%（量+7.1%，价+0.9%），普五传统渠道减量，降价和其他渠道增量弥补支出缺口；五粮液1618、39度五粮液奉献较大增量、二者支出占比估计12%+。系列酒支出152.5亿元/同比+11.8%（量+0.1%，价+11.7%），2024年公司聚焦大单品，此中五粮春增长宴席场景投入、开瓶增加40%。毛利率看，2024年公司团体毛利率77.1%/同比+1.26pcts，酒类营业/五粮液/系列酒毛利率别离+0.29/+0.38/+0.65pcts。用度率看，2024年贩卖用度率同比+2.60pcts，单2024Q4同比+6.09pcts，白酒消耗需求进一步走弱，公司在11月增长用度补助渠道、扩展“1218嘉奖”笼盖面，春节前期调解宴席和红包鼓励，提振经销商自信心、提早抢占市场份额。 2025Q1开启营销变革，现金收款表示较好。第一季度公司变革决计坚决，淡季对普五停货，实践动销需求展示韧性，批价企稳930-935元。普五线上渠道小基数下高增，批发渠道节后精准化小批量发货，我们估计2025Q1团体动销个位数下滑。五粮液1618、39度五粮液和系列酒在宴席政策力度支持下估计持续较快增加。产物构造略有降落，2025Q1毛利率同比-0.68pcts。贩卖用度率同比-1.02pcts，主因公司营销变革、办理精益化。第一季度现金流表示微弱，贩卖收现同比+75.6%，主因本年收款中银行汇票占比降落，估计也和专营公司增长打款有关；停止2025Q1末条约欠债环比-15.2亿元/同比翻倍，估计后续专营公司负担调理市场供需、增长终端消耗的感化。 2025年次要开展目的为停业总支出与宏观经济目标连结分歧，我们估计支出目的增加5%阁下。公司营销变革以消耗者为中间停止顶层设想、构造配称、厂商合作，贩卖公司以东、北、南三大区运作市场，组建专营公司绑定经销商长处、开辟直营和团购增量，专卖店精密化运作、引入市场化查核机制。当前公司已根据新体系体例运营，经销商主动性提拔，以消耗者开瓶驱动的形式也无望反哺渠道、带来增量。 投资倡议：白酒消耗需求仍旧偏弱，商务场景持续压力，宴席及群众喝酒量降落；公司以消耗者为中间的营销变革稳步促进，见效需求工夫。下调此前支出及净利润猜测并引入2027年猜测，估计2025-2027年公司支出938.3/991.5/1049.1亿元，同比+5.2%/+5.7%/+5.8%（前值25/26年支出+8.2%/+10.6%）；归母净利润334.6/355.6/377.2亿元，同比+5.0%/+6.3%/+6.1%（前值25/26年净利润+5.3%/+13.6%），当前股价对应25/26年15.0/14.1倍P/E，70%分红率对应4.7%股息率，保持“优于大市”评级。 风险提醒：白酒需求苏醒不及预期；食物宁静成绩；库存影响批价上挺等。

　　五粮液(000858) 次要概念： 公司公布2024年报和25Q1季报： 25Q1：营收369.40亿元（+6.05%），归母净利润148.60亿元（+5.80%），扣非归母净利润148.61亿元（+5.86%）。 24Q4：营收212.60亿（+2.53%），归母净利润69.22亿（-6.17%），扣非归母净利润69.09亿（-6.31%）。 24年：营收891.75亿元（+7.09%），归母净利润318.53亿元（+5.44%），扣非归母净利润317.42亿元（+5.40%）。 25Q1及24Q4表示契合市场预期。 支出：普五控货挺价持续，1618/低度高增 25Q1：产物端，普五在春节停货挺价+低落配额下，传统经销渠道打款/发货进度估计均慢于客岁同期，我们估计经销渠道同比双位数下滑，但库存回落至积年较低程度，有助于公司后续平台贩卖公司等营销变革步伐促进；1618/低度消耗气氛日趋强化，叠加公司用度投入连续，估计同比持续高增趋向，奉献次要营收增量。 24年：产物端，五粮液/系列酒营收别离同比增加8.1%/11.8%。此中，五粮液销量/吨价别离同比增加7.1%/0.9%，量增引领。销量端，1618/低度放量对冲普五控量影响；价钱端，普五出厂价从969元/瓶提拔至1019元/瓶奉献次要价增。系列酒销量/吨价别离同比增加0.1%/11.7%，价增引领，公司连续聚焦高价位产物完成构造晋级。分渠道，24年经销/直营营收别离同比增加6.0%/12.9%，直营渠道占比白酒营收同比提拔1.5pct至41.4%，公司经由过程将27个营销大区整合为华北/华南/华东三区，成立总部-地区中间-终真个垂类办理系统，连续增强渠道把握才能。 红利：用度管控优化对冲毛利率影响 25Q1：公司毛利率同比降落0.7pct至77.7%，估计主因普五停货招致产物构造略有下移。同期，公司贩卖/办理/研发/财政费率各同比-1.01/-0.23/+0.04/+0.29pct，团体用度管控表示凸起，对冲毛利率下滑结果较着。综上，公司归母净利率同比降落0.09pct至40.2%，团体红利才能不变。 24年：整年公司毛利率同比提拔1.3pct至77.1%，估计主因普五出厂价提拔+系列酒聚焦高价产物，五粮液/系列酒毛利率别离同比提拔0.38/0.65pct。同期，公司贩卖/办理/研发/财政费率各同比+2.63/持平/+0.06/-0.21pct，贩卖费率上升主因公司增强用度补助撑持力度。综上，公司归母净利率同比-0.6pct至35.7%。 报表质量：完成高质量运营 25Q1公司“营收+Δ条约欠债”同比增加7.3%；去除季度影响后，25Q1+24Q4合计贩卖收现同比+3.2%，均与营收增速婚配，公司高质量完成运营目的。 投资倡议：保持“买入” 我们的概念： 瞻望25年，公司营销变革深化，办理团队紧贴一线市场以提拔决议计划服从，平台贩卖公司+传统渠道配额调解+严厉掌握发货节拍动员公司对普五批价把握水平连续提拔，1618/低度消耗气氛日趋强化，分摊营收增加压力。 红利猜测：思索到行业景心胸规复较慢和公司营销变革进度，我们调解公司红利猜测，估计公司2025-2027年别离完成停业总支出935.6/999.5/1078.0亿元（25-26年原值974.1/1061.7亿元），别离同比增加4.9%/6.8%/7.9%；完成归母净利润333.7/356.2/385.8亿元（25-26年原值356.1/391.7亿元），别离同比增加4.8%/6.7%/8.3%；当前股价对应PE别离为15/14/13倍，保持“买入”评级。 风险提醒： 营销变革进度不及预期，行业景心胸规复不及预期，市场所作加重，食物宁静变乱。

　　五粮液(000858) 变乱：公司公布2024年年报及2025年一季报，24年整年公司完成营收/归母净利润891.75/318.53亿元，同比+7.09%/+5.44%；经计较，24Q4完成营收/归母净利润212.60/69.22亿元，同比+2.53%/-6.17%；25Q1完成营收/归母净利润369.40/148.60亿元，同比+6.05%/+5.80%。 1618发力宴席驱动主品牌量增，系列酒聚焦中高价位推升吨价，直销渠道占比提拔。酒类主营完成营收831.27亿元，同比8.74%，毛利率82.21%，同比+0.29pcts。量价拆分来看：量增+1.81%，价增+6.81%，价增是24年的中心驱动。 分产物看：①五粮液24年完成支出678.75亿元，同比+8.07%，量增+7.06%，价增+0.94%，毛利率同比+0.38pcts。五粮液产物支出占酒类主停业务比重同比-0.50pcts至81.65%。五粮液整年投放4.1万吨，整年量增价平，思索到24整年普五减量，量增或因1618在宴席市场精准发力，宴席场次同比增加30%，叠加24年焕新上市的45度、68度及典范五粮液的新品奉献。②其他酒24年完成支出152.51亿元，同比+11.79%，此中量增+0.12%，价增+11.65%，毛利率同比+0.65pcts。五粮浓香系列酒产物向中高价位产物聚焦。 分渠道：①经销形式24年营收487.38亿元，同比+5.99%。传统渠道连续优化商家构造，整年新增中心终端1.6万家，鞭策终端网点扩容提质；②直销形式24年营收343.89亿元，同比+12.89%，占酒类主停业务比重同比+1.52pcts至41.37%。直营渠道“三店一家”建立效果明显（新增专卖店138家南宫NG·28、文明体验店5家、和美汇合店490家和大酒家2家），晋级建立第五代专卖店715家；新兴渠道内容电商规划片面完成。 分地区：24年东/南/北部别离完成营收312.90/393.36/125.01亿元，别离同比+9.75%/+12.65%/-3.98%；公司25年头将27个营销大区整合为北部、南部、东部三区，以成立“总部-地区中间-终端”的垂直管控系统，提拔市场应市才能。 经销商数目：24年底，五粮液东/南/北部别离有经销商1125/867/660家，合计2652家，较23年底增长82家；五粮浓香经销商合计1059家，较23年底增长245家； 构造向上毛利率提拔，促销和仓储物流用度压抑净利率程度。毛利率方面： 24A/24Q4/25Q1别离为77.05%/77.04%/77.74%，同比+1.26/+1.45/-0.68pcts，25Q1毛利率下滑或受五粮液控货构造下移拖累。用度率方面：公司24整年税金及附加/贩卖/办理用度率别离为14.62%/11.99%/3.99%，同比-0.43/+2.63/+0.001pcts，贩卖用度同比+37.15%主因公司加大市场投入，以提振渠道自信心，此中：促销费同比+48.90%，次要系用于渠道建立、团队建立及消耗者培养；仓储物流费同比+35.51%次要是为提拔配送服从。单24Q4税金及附加/贩卖/办理用度率别离为15.56%/13.66%/5.28%，同比-1.33/+6.09/+0.87pcts。25Q1税金及附加/贩卖/办理用度率别离为14.63%/6.52%/2.83%，同比+0.69/-1.02/-0.23pcts。归母净利率： 24A/24Q4/25Q1别离为35.72%/32.56%/40.23%，同比-0.56/-3.02/-0.09pcts。 重视股东报答、兑现分红计划，“十四五”收官年运营目的对标宏观经济。 公司24年度分红拟派发明金盈余123亿元，叠加已施行的100亿元2中期分红，24年合计分派现金盈余223亿元，对应分红率70%，股息率4.5%，完成了《24-26年股东报答计划》的许诺，彰显办理层气魄，无望提振市场自信心。2025年以稳固和加强妥当开展态势、鞭策品牌代价和市场份额双提拔为开展目的，停业总支出与宏观经济目标连结分歧。 投资倡议：公司作为千元价钱带政商务刚需种类，品牌可替换性低。年头以来在构造架构、渠道战略等方面变革，有助于公司减少办理半径，均衡量价干系。后续应存眷计谋定力和落处所法。估计公司25-27年别离完成停业支出936/995/1070亿元，同比5.0%/6.3%/7.5%，归母净利润333/356/384亿元，同比4.7%/6.6%/8.2%，当前股价对应PE别离为15/14/13倍，保持“保举”评级。 风险提醒：税收等财产政策调解的不愿定性风险；供需不服衡招致的批发价钱颠簸风险；千元价钱带合作加重；食物宁静风险等。

　　五粮液(000858) 事项： 五粮液公布2024年年报和2025年1季报，2024年完成营收892亿元，同比+7.1%，归母净利319亿元，同比+5.4%；此中4Q24完成营收213亿元，同比+2.5%，归母净利69亿元，同比-6.2%。2024年公司拟分红223亿元（包罗中期分红），占当期归母净利的70%。1Q25公司完成营收369亿元，同比+6.1%，归母净利149亿元，同比+5.8%。 安然概念： 基地市场表示妥当，直销渠道较快增加。分产物看，2024年五粮液产物完成营收679亿元，同比+8%，量价别离+7%/+1%；系列酒完成营收153亿元，同比+12%，量价别离+0.1%/+12%。分渠道看，经销/直销渠作别离完成营收487/344亿元，同比别离+6%/+13%，直销渠道较快增加我们以为系专卖店销量提拔而至，停止2024年底，五粮液专卖店数目1786家，同比+124家。分市场看，2024年东部/南部/北部片辨别别完成营收313/393/125亿元，同比别离+10%/+13%/-4%，基地市场表示更优。 1Q25用度率优化，条约欠债亮眼。2024年公司毛利率77.1%，同比+1.3pct，得益于酒类产物构造提拔、低毛利率的非酒营业膨胀。1Q25公司毛利率77.7%，同比-0.7pct。2024年公司贩卖/办理/研发/财政用度率别离为12.0%/4.0%/0.5%/-3.2%，同比别离+2.6/+0.001/+0.1/-0.2pct，贩卖用度率提拔系促销费、品宣费增加而至。1Q25公司贩卖/办理/研发/财政用度率别离为6.5%/2.8%/0.3%/-1.8%，同比别离-1.0/-0.2+0.04/+0.3pct，用度连续优化。停止1Q25公司条约欠债102亿元，同比+51亿元。 加大股东回馈，保持“保举”。2024年公司现金分红比例70%，同比+10pct，连续回馈股东。公司2025年目的停业总支出与宏观经济目标连结分歧，我们调解公司2025-26年归母净利猜测至337/365亿元（原值：348/367亿元），并估计2027年归母净利395亿元。瞻望将来，公司增加抓手明白，普五减量后价盘安稳，1618/低度奉献支出增量。仍然保持“保举”评级。 风险提醒：1）宏观经济不愿定性风险。当前，海内经济虽显现出稳中规复、稳中向好的态势，但天下经济增加连续放缓，经济下行压力较大，给白酒行业开展带来必然风险。2）市场所作加重风险。白酒市场整体显现挤压态势开展，跟着市场集合度连续提拔，行业将逐渐进入加快合作阶段，白酒企业间的合作将越发剧烈。3）政策风险。白酒行业需求、税率受政策影响较大，如相干政策呈现变更，能够会对企业营收、利润有较大影响。

　　五粮液(000858) 2025年4月25日，公司表露24年报及25年一季报。1）24年完成营收891.8亿元，同比+7.1%；归母净利318.5亿元，同比+5.4%。2）25Q1完成营收369.4亿元，同比+6.1%；归母净利148.6亿元，同比+5.8%；功绩略超市场预期。 运营阐发 产物构造层面，24年主品牌&浓香酒构造连续优化，宴席主品牌增加30%、浓香酒增加52%。24年五粮液/其他酒别离完成营收678.8/152.5亿元，同比别离+8.1%/+11.8%，此中销量别离+7.1%/+0.1%，吨价别离+0.9%/+11.7%至164/13万元/吨；毛利率别离+0.4pct/+0.6pct。 拆分渠道及地区构造：1）24年经销/直销支出别离为487.4/343.9亿元，同比+6.0%/+1.9%；整年五粮液经销商增长82家至2652家，浓香酒经销商增长245家至1059家，专卖店增长124家至1786家，新增中心终端1.6万家。2）作为营销变革的一环、公司将原27个大区整合为三区，构成“总部-地区中间-终端”的垂直管控系统。24年东部/南部/北部片辨别别完成营收312.9/393.4/125.0亿元，同比别离+9.8%/+12.7%/-4.0%。 拆分报表构造：1）24年归母净利率同比-0.6pct至35.7%，此中毛利率+1.3pct（也与低毛利的非酒类营业下滑相干），贩卖用度率+2.6pct（细项中促销费、形象宣扬费别离+49%、+26%）。2）25Q1归母净利率同比-0.1pct至40.2%，此中毛利率-0.7pct，贩卖用度率-1.0pct，停业税金及附加占比+0.7pct。3）25Q1末条约欠债余额101.7亿元，环比-15.2亿元，思索△条约欠债后25Q1营收同比+7.3%；25Q1贩卖收现382亿元，同比+76%，表示亮眼；25Q1末应收金钱融资余额193亿元，同比-88亿元，回款质量提拔。公司25年目的为：稳固和加强妥当开展态势，鞭策品牌代价和市场份额双提拔，停业总支出与宏观经济目标连结分歧。25年头以来公司营销系统变革中心是扁平化+市场价钱指引，目标是提拔内部相同服从、加大渠道量价议价力，倡议连续存眷变革效果。 红利猜测、估值与评级 思索到白酒商务需求修复节拍较弱，我们下调26年归母净利7%。 估计24-26年支出别离+5%/+5%/+7%，归母净利别离+5%/+6%/+8%，EPS别离为8.64/9.18/9.89元，公司股票现价对应PE估值别离为15/14/13倍，保持“买入”评级。 风险提醒 宏观经济规复不及预期；行业政策风险；食物宁静风险。

　　五粮液(000858) 变乱：公司公布2024年年报和2025年一季报。2024年，公司完成营收891.75亿元，同比+7.09%；归母净利润318.53亿元，同比+5.44%；贩卖收现1018.69亿元，同比-3.3%；运营净现金流339.4亿元，同比-18.69%；年底条约欠债116.9亿元，同比+48.25亿元。 点评： 行业调解布景下，公司降速保价钱。鉴于白酒财产处于深度调解期，财产颠簸加大、存量合作加重，24年下半年公司自动降速婚配需求变革，以不变八代普五市场价钱，保证渠道红利程度，整年公司未完成双位数增加的计划。24Q4，公司营收212.6亿元，同比+2.53%；归母净利润69.22亿元，同比-6.17%，次要系公司主动应对市场变革，加大了渠道建立、团队建立、消耗者培养投入力度，年末集合返利，贩卖用度率同比+6.09pct。整年来看，24年公司毛利率同比+1.26pct，次要系普五打款价提拔及五粮浓香公司连续向中高价位产物聚焦，停业税金率同比-0.43pct，贩卖用度率同比+2.63pct，归母净利率同比-0.56pct。 五粮液品牌多轮驱动增加，系列酒连续向高价位聚焦。2024年，公司酒类支出831.27亿元，同比+8.74%。此中，①五粮液产物支出678.75亿元，同比+8.07%，量价奉献+7.06%/+0.94%，毛利率同比+0.4pct至87.0%。八代普五价钱根本不变，1618、39度消耗气氛浓重，焕新上市45度、68度，计谋公布典范五粮液10、20、30、50产物系列，上新金熊猫留念酒、考古五粮液等文明酒，连续丰硕并加大投放差同化产物，完成多轮驱动。②其他酒产物支出152.51亿元，同比+11.79%，量价奉献+0.12%/+11.65%，毛利率同比+0.6pct至60.8%，次要系五粮浓香公司连续向中高价位产物聚焦，低价位产物贩卖量削减。别的，塑料、印刷、玻瓶等非酒类营业支出60.48亿元，同比-11.38%，毛利率同比-1.0pct至6.2%，次要系内部宏观经济、白酒行业产量降落等身分而至。 成立垂直管控系统，放慢营销变革落地。公司深化营销变革，将27个营销大区整合为北部、南部。东部三区，成立“总部-地区中间-终端”的垂直管控系统。2024年，东、南、北部片辨别别支出312.9亿元、393.36亿元、125.01亿元，同比+9.8%、+12.7%、-4.0%。分渠道看，2024年经销、直销别离支出487.38亿元、343.89亿元，同比+5.99%、+12.89%。停止年底，五粮液经销商总计2652家，整年净增长82家（此中东部+74家、南部-15家、北部+23家）；系列酒经销商1059家，整年净增长245家；专卖店1786家，整年净增长124家。 优化配额分派机制，纵深促进渠道建立。25年春节前夜，为保护八代普五的价盘，公司接踵施行停货、减配额等行动，节后结合30余家经销商建立两家平台公司，经由过程团购及直控终端完成减量部门的二次分派。基于宏观情况及行业周期调解近况，2025年公司的次要开展目的是：稳固和加强妥当开展态势，鞭策品牌代价和市场份额双提拔，停业总支出与宏观经济目标连结分歧。25Q1，公司营收369.4亿元，同比+6.05%；归母净利润148.6亿元，同比+5.8%；毛利率同比-0.68pct，停业税金率同比+0.69pct，贩卖用度率同比-1.02pct，归母净利率同比-0.09pct；贩卖收现382.34亿元，同比+75.63%；运营净现金流158.49亿元，同比+2970.31%；季末条约欠债101.66亿元，同比+51.19亿元。 红利猜测与投资评级：我们以为，越是在行业调解期，五粮液的品牌力劣势越是凸显，存量合作市场将会进一步向头部集合。若公司整年能有用完成八代普五价钱的安稳上升，将有助于稳固与经销商的连合，进一步扩展合作劣势。我们估计公司2025-2027年摊薄每股收益别离为8.59元、9.17元、9.87元，保持对公司的“买入”评级。 风险身分：消耗弱苏醒影响；行业合作加重；食物宁静风险

　　五粮液(000858) 投资要点 变乱：近期五粮液营销系统发作一系列严重变化，春糖时期我们前去公司调研，就相干成绩停止交换更新。 聚协力，应变局，营销变革砥砺奋进。2025年，为强化营销力气、优化市场管控，公司决然启动营销变革。1）人事办理方面：公司以专业化团队、市场化导向的新相貌，改变风格，真抓实干。新任总司理上任以来深化调研市场，亲身立抓营销。同时公司也以市场化聘用方法汲引蒋佳等3位分担营销的副总司理，以便扁平化直管27个营销大区；对营销团队全员请求深化绩效查核、提拔人岗适配度，并对营业事情停止详细合成，请求“弯下腰、俯下身、早收工、多下田”，以更好落实营销组合拳。2）构造架构方面：1是打消五品部，建立贩卖公司，下设9个部分，包括品牌运营、数字化营销、外洋拓展等计谋本能机能，以便收缩决议计划流程，高效应对市场变革。2是建立经销商持股的专营公司，对接新渠道、新场景、新需求。3）渠道管控方面：公司于2025年1月初即颁布发表对传统渠道停货，随后请求按同一划定规矩调减传统渠道配额，减量部门转由新建立的专营公司承接，以直销情势开辟团购销量。在社会库存积存、普五价盘承压布景下，此举有助于提拔公司贩卖主导权，强化资本兼顾和厂商长处绑定，以更好完成精准营销。 兼顾大商建立专营公司，协助鞭策渠道重塑、优化量价调控。2月12日，四川五浚酒类贩卖有限公司、四川五钧酒类贩卖有限公司建立。①四川五浚贩卖公司由五浚供给链办理合股企业100%持股，后者合股报酬19家大商及五购商贸：19家大商次要散布于河南、江浙地区，各出资3万万元，五购为施行事件合股人。②四川五钧贩卖公司由五钧供给链办理合股企业100%持股，后者合股报酬14家大商及五渺商贸：14家大商次要散布于华北、华南地区，各出资3万万元，五渺为施行事件合股人。五粮液传统渠道减量，转由专营公司承接团购直销增量，1是经由过程绑定各地区大商，以同一划定规矩办理，有助于制止窜货及价钱内卷，而且现有传统渠道配额削减也有益于商家惜售挺价；2是便于更好兼顾资本停止分片区网格化的营销办理，并增强对中转C真个贩卖管控。 变革风劲奋楫笃行，短时间稳价已有奏效，等待后续C端贩卖获得主动功效。在现有大商制根底上，五粮液已迈出渠道生态优化的枢纽一步，专营公司带来的渠道变化，分离实干派营销高管的专业办理，将是公司强化营销管控的无益测验考试。短时间来看，渠道构造调解，畅通渠道减量有助于破解商家价钱自信心不敷的困难，2025春节时期普五动销份额连结不变，同时批价也逐渐上升至930元程度。中持久来看，专营公司体系体例，1是能够绑定中心大商，凝集多方力气协助不变范围和价盘；2是能够在民营公司体系体例下，强化对营销职员和经销商的市场化鼓励与办理；3是能够探究与企业团购客户协作双赢的跨界营销新形式，聚焦资本开辟新需求、新场景，将是探究渠道立异运营的主要载体。后续可重点存眷公司在团购直销方面的立异办法。 红利猜测与投资倡议：行业低谷既是酒企降速调解的压力期，也是不破不立、做事创业的机缘期，等待公司经由过程背城借一的营销系统变革，鞭策营销运营抖擞新机。我们微调2024~26年归母净利润猜测为323/343/383亿元（前值322/345/386亿元），对应PE为16/15/14X，保持“买入”评级。 风险提醒：宏观表示不及预期、高端合作加重而需求疲弱、渠道变革历程偏慢。